2019年3月29日，重慶鋼鐵股份有限公司（下稱“重慶鋼鐵”或“重鋼”）廠區(qū)內(nèi)的熱軋薄板生產(chǎn)線正在加緊生產(chǎn)，高大空曠的車間里，閃著火苗色澤的鋼鐵在一道道流水線上快速移動，機器的轟鳴聲不絕于耳，縱橫其間的管道里游走著水、煤氣和水蒸氣。

時間倒退回一年多前，卻不似如今繁華景象，那時的重鋼正陷入尷尬境地，在求生邊緣掙扎求解。

15個月之前，重鋼剛剛完成了司法破產(chǎn)重整。2018年1月3日，在連續(xù)停牌六個月后正式復(fù)牌。

令重鋼僥幸的一點是，2018年，中國鋼鐵工業(yè)迎來了歷史上運行最平穩(wěn)、效益最好、大豐收的一年，鋼鐵行業(yè)實現(xiàn)總利潤達(dá)4704億元，同比增長39.3%。這令大大小小的鋼廠再次亢奮起來。

但是，單純依靠行業(yè)回暖并不能刺激重鋼逃出生天，曾經(jīng)歷上世紀(jì)90年代末債轉(zhuǎn)股風(fēng)暴的重鋼，這一次必須求變。

與上世紀(jì)90年代不同的是，這次的重鋼重整過程背后，出現(xiàn)了市場化推手的身影，迎來了一支市場化運作的私募基金，而非業(yè)內(nèi)之前想象的其他鋼企。

這支參與重整的市場化私募基金名為四源合（上海）鋼鐵產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金中心（有限合伙）（下稱“四源合基金”），擁有顯赫而復(fù)雜的背景，它是中國鋼鐵航母寶武鋼鐵集團(tuán)有限公司（下稱“寶武鋼鐵”）聯(lián)合美國WL羅斯公司、中美綠色基金、招商局集團(tuán)共同組建的中國第一支鋼鐵產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金。

一名重鋼內(nèi)部人士對經(jīng)濟觀察報記者表示，靈活的市場化私募基金接盤方、重慶市政府開出的“綠燈”，以及一路奔跑的操作周期，共同構(gòu)建成重鋼150天重組的完整拼圖。中美綠色基金首席執(zhí)行官白波將150天的重整周期稱之為“火箭速度”。

經(jīng)濟觀察報記者獲悉，其實最開始，重鋼并不是四源和基金的最理想標(biāo)的，直到2017年7、8月才變成最潛在、最優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的。歷經(jīng)波折的重鋼只剩一條路可走，那就是盡快進(jìn)行市場化破產(chǎn)重整。

與重鋼初步探索市場化路徑同步的是，在鋼鐵行業(yè)兼并重組潮中第一次試水，亦是四源合基金2017年9月7日成立以來的首秀。

為何選擇重鋼？

3月29日，四源合股權(quán)投資管理有限公司CEO、重慶鋼鐵黨委書記、董事長周竹平向經(jīng)濟觀察報記者揭開了謎底。他透露，具體至操作上，四源合對重鋼的設(shè)備、運營管理、員工做了一些基本調(diào)查后，認(rèn)為主要是管理問題，盡管債務(wù)負(fù)擔(dān)重了一些，但還是具備救活的可能性，四源合最終選擇接手。

重鋼迎來了轉(zhuǎn)折，最終從2016年底資不抵債、“病入膏肓”到2017年扭虧為盈、“脫帽摘星”，再到去年超額完成“止血”目標(biāo)，這家被從懸崖邊上拉回來的大型鋼企，終于完成了一次異常艱難的生死大考。

重鋼未來的道路已經(jīng)平順了嗎？

難題依舊存在。經(jīng)濟觀察報實地走訪時發(fā)現(xiàn)，比如，在體制上完成由國有向公眾公司的轉(zhuǎn)換后，對于固有思維方式和文化理念的機制轉(zhuǎn)換就較為復(fù)雜，不可能一蹴而就，也存在一些利益的糾葛。

“實際上，目前重鋼涅槃重生還在初級階段。”周竹平告訴經(jīng)濟觀察報，我們在第一年對重慶鋼鐵主要做的就是“止血”，使企業(yè)不虧損了，內(nèi)部各項工作開始捋順了，能夠進(jìn)入正常的發(fā)展軌道上。

此刻，距離2017年7月3日正式啟動重慶鋼鐵司法重整，已過去600多天。

重鋼是否已經(jīng)翻開了新的一頁，與上世紀(jì)90年代相比，是否意味著一個全新的完全依靠市場化運作的公司的誕生？

特別的接盤方

市場化，是重鋼此輪破產(chǎn)重整的特殊性。

與其它破產(chǎn)重整案例最大的區(qū)別在于，接盤方是一個市場化運作的私募基金，而非另一家鋼企。

周竹平告訴經(jīng)濟觀察報，四源合團(tuán)隊由三部分人構(gòu)成：一部分人運營鋼企，一部分人規(guī)劃鋼鐵行業(yè)，還有一部分是具有國際背景的資深投資人。這種多元化構(gòu)成是一個顯著特點。

2017年10月12日成立的重慶長壽鋼鐵有限公司（下稱“長壽鋼鐵”），正是專門為接盤重鋼而創(chuàng)，有兩大出資方：一是四源合基金，持股75%；二是重慶戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“重慶戰(zhàn)略基金”），持股25%。

按照長壽鋼鐵的規(guī)劃，重組后的重鋼要在2018年實現(xiàn)稅后利潤10.3億元，已超額完成目標(biāo)。此外，今年預(yù)計鋼產(chǎn)量為635萬噸；到2020年，實現(xiàn)年產(chǎn)鋼830萬噸、鋼材790萬噸，熱軋薄板、棒線材、中厚板產(chǎn)量分別占40%、40%、20%。不過，目前重鋼仍有200多萬噸鋼產(chǎn)能發(fā)揮不出來。

四源合股權(quán)投資管理有限公司行政總經(jīng)理虞紅透露，重鋼產(chǎn)品結(jié)構(gòu)要調(diào)整為西南市場需求的建材，未來幾年重組方還需投入約數(shù)十億元改造產(chǎn)品線。

周竹平告訴經(jīng)濟觀察報，近幾年中國鋼鐵業(yè)市場化整合進(jìn)入絕佳窗口期，結(jié)構(gòu)優(yōu)化空間巨大，產(chǎn)業(yè)集中度亟待提升，鋼企債務(wù)負(fù)擔(dān)日漸沉重，國家供給側(cè)改革和國企改革提速，都為四源合創(chuàng)立提供了條件。

2017年4月7日，中國第一個鋼鐵產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金的框架協(xié)議簽署，（時任）寶武鋼鐵集團(tuán)董事長馬國強在簽約儀式上表示，未來該基金將通過市場化、專業(yè)化運作，在全球化資源助力下，幫助中國鋼鐵行業(yè)去除過剩產(chǎn)能、出清僵尸企業(yè)，實現(xiàn)兼并重組。

該框架協(xié)議將籌建基金名為“四源合”，作為基金管理方的四源合投資，四家發(fā)起股東分別為WL羅斯公司（股權(quán)比例為26%）、寶武集團(tuán)（25%）、中美綠色基金（25%）和招商局集團(tuán)（24%），注冊資本共10億元。

其中，寶武集團(tuán)由旗下全資子公司華寶投資出資，招商局集團(tuán)由旗下深圳市招商平安資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司出資，中美綠色基金是在中美政商界領(lǐng)袖倡導(dǎo)下成立的專注于綠色股權(quán)投資的私募基金，將鋼鐵業(yè)視為綠色制造投資機會。

早在兩年前，中國鋼鐵業(yè)市場化兼并重組就漸入佳境。當(dāng)時白波的判斷是：中國鋼鐵業(yè)已進(jìn)入黎明前最黑暗的時候，若能找到一個好的產(chǎn)業(yè)方和管理團(tuán)隊，就有潛在機會做風(fēng)投。

“我們比較看好鋼鐵業(yè)，希望能以市場化方式去做行業(yè)的破產(chǎn)重整。”白波告訴經(jīng)濟觀察報，當(dāng)時我跟周總談重鋼重整，基本上是一拍即合。這是一個非常標(biāo)準(zhǔn)的私募投資，我們找到了一個非常好的賽道。

周竹平對經(jīng)濟觀察報坦言，以基金的方式做，在國內(nèi)沒有先例，尤其是控制一個上市公司，基本上是沒有過的。這種方式有一個非常大的好處是使用社會力量，按照市場化原則、法制化要求，多元主體參與整合。

“這應(yīng)是未來中國鋼鐵業(yè)大范圍整合過程中使用的主流方式，目前，這種嘗試還是比較成功的。”他說。

虞紅告訴記者，四源合基金的牽頭方是寶武鋼鐵，但無任何兜底承諾，不對其控股。我們希望通過市場化運作方式做一些項目，未來基金規(guī)模設(shè)計是400億-800億元，目標(biāo)是在中國整合4000萬-5000萬噸鋼鐵產(chǎn)能。整合到相當(dāng)規(guī)模后再退出。

據(jù)她介紹，重鋼重組長壽鋼鐵共出資40億元，包含重慶市政府通過重慶戰(zhàn)略基金出資的10億元，實際接盤方四源合基金出資30億元。重鋼集團(tuán)讓渡重慶鋼鐵全部股權(quán)給長壽鋼鐵（持股23.51%），為控股股東。重鋼企業(yè)性質(zhì)也隨即變?yōu)榛旌纤兄啤?/p>

還有一個特點出乎業(yè)界意料，重鋼僅在五個月內(nèi)就完成全部重組事宜。一位鋼鐵行業(yè)專家告訴記者，這種大型鋼企破產(chǎn)重組一般至少要一年時間。

白波稱之為“火箭速度”，基金成立后幾方股東迅速派團(tuán)隊在長江以南尋找項目。最開始重鋼并不是一個最理想的標(biāo)的，直到2017年7、8月才變成最潛在、最優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的，因為那時重鋼其它選擇已不可行了，真正可行性操作就是進(jìn)行市場化破產(chǎn)重整。四源合團(tuán)隊經(jīng)驗及金融、技術(shù)經(jīng)驗很豐富，大家把精力全投在重鋼上了。

“我們做私募基金特別是這類投資，談十個能成一個就不得了了。當(dāng)時四處奔波，談了好多項目。”他告訴記者，這個行業(yè)最忌諱的是“不要在一把刀往下掉時去抓它”，因為很難抓住，也很危險。但在掉頭往上爬坡時，此時進(jìn)入最好。像重鋼這樣的機會，今明兩年或許沒有了，因為市場周期發(fā)生了變化，但并不代表幾年之后不會有。到底要多久，很難判斷。四源合還會繼續(xù)做很多項目，不一定只是在鋼鐵行業(yè)。

艱難求生

在上述接盤方出現(xiàn)之前，重鋼曾經(jīng)歷過一段迷茫期。艱難，是重鋼進(jìn)入重整程序后的必經(jīng)之路。

一位曾親歷重整過程的重鋼內(nèi)部人士向經(jīng)濟觀察報回憶，2017年初時，重鋼業(yè)績在全國30多家上市鋼企中排名墊底，經(jīng)營狀況較差。當(dāng)時重鋼和重慶市國資委的領(lǐng)導(dǎo)先后拜訪了多家鋼企，詢問接盤意向，但對方都不看好，終因重鋼負(fù)債太多、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理、上市公司“殼”太貴等原因而未能達(dá)成。

周竹平也向經(jīng)濟觀察報記者證實了這一點，他說：“重鋼搬遷后，債務(wù)負(fù)擔(dān)加重，重慶市政府做了很多努力，重鋼終沒有起色。當(dāng)決定破產(chǎn)重整后，重鋼和重慶市政府訪遍了國內(nèi)很多鋼企，包括國企、民企，來盡調(diào)的比較多，但最終都不敢接手。其中很重要原因就是它們難以設(shè)計出合理方案。”

不過，他認(rèn)為，若是國企收購，通常方法是劃轉(zhuǎn)，但員工不太能接受對其利益的深度改革，各項債權(quán)人不能接受債務(wù)打折，若是其它國企直接來接盤，只能是一場行政主導(dǎo)下的談判過程，并非市場化主導(dǎo)，不具備把方案做得很精細(xì)的條件。況且用劃轉(zhuǎn)方式也存在法律隱患。

中美綠色基金首席執(zhí)行官白波說，民企參與重整更復(fù)雜，它要有協(xié)調(diào)政府資源的能力，這項工作很專業(yè)，很多盡職調(diào)查、方案設(shè)計等工作。所以2017年6-7月，寶武鋼鐵及一些民企都不做，四源合正好是一個很獨特的存在。

白波與周竹平在2015年-2016年上半年時，就對八一鋼鐵重整進(jìn)行過一系列摸索和嘗試。當(dāng)時考慮是把八一鋼鐵的資產(chǎn)剝離出來，把寶鋼氣體資產(chǎn)注入，盡管未成功，但雙方都有了比較一致性的認(rèn)識。

據(jù)重鋼方面提供的數(shù)據(jù)，在2017年之前的8年間，重鋼共獲外部“輸血”超101億元，凈虧損過144億元。截至2016年底，重鋼總資產(chǎn)364億元，負(fù)債總額約365.46億元，負(fù)債率超過100%。

重鋼在此8年內(nèi)有4年凈利潤為正，但總計僅2.4億元，而2011年、2013年、2015年、2016年這四年凈虧損總額就達(dá)146.49億元，且均是在每年收到政府巨額補助前提下實現(xiàn)的。其中2015年、2016年分別獲9.69億元、3億元政府補助，25.4億元、12.38億元重鋼集團(tuán)財務(wù)資助。

重鋼成立于1997年，重慶市國資委下屬重慶鋼鐵（集團(tuán)）有限公司擁有其47.27%股份，重鋼集團(tuán)前身是1890年湖廣總督張之洞創(chuàng)辦的漢陽鐵廠。2011年9月重鋼退城搬遷給其造成了巨額負(fù)債。

重鋼內(nèi)部人士向經(jīng)濟觀察報介紹，這四年的搬遷投資額高達(dá)360億元。雖然重慶渝富資產(chǎn)經(jīng)營管理集團(tuán)公司（下稱“渝富集團(tuán)”）曾支付重鋼約140億元土地補償款，但仍有很大資金缺口，全靠銀行貸款。

不僅如此，重鋼還有一個硬傷是地處內(nèi)陸，又主要以長流程煉鋼，每年所需上千萬噸鐵礦石從國外進(jìn)口，沿長江溯流而上兩千多公里，無疑比東部地區(qū)鋼廠要付更多運輸成本。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，搬遷后的重鋼仍主打造船板，但由于2008年金融危機后，該產(chǎn)品價格驟降，不但沒賺錢，反而虧損。

在2015年鋼鐵行業(yè)寒冬中，重鋼的鋼產(chǎn)量329萬噸；2016年全國開啟去產(chǎn)能后，重鋼總產(chǎn)能830萬噸，但全年產(chǎn)量也僅230萬噸。其產(chǎn)能利用率均在30%左右。

當(dāng)2017年行業(yè)逐步回暖時，全國建筑鋼材均價從2000元/噸以下躥升至4000元/噸以上，鋼廠普遍盈利，賺的盆滿缽滿。這年5月，重鋼棒線材生產(chǎn)線開始復(fù)產(chǎn)，但全年凈利潤仍為-17.7億元，產(chǎn)能利用率僅49%。

這在把重鋼一步步推到了破產(chǎn)的邊緣。按照上市公司規(guī)則，若連續(xù)三年（2015、2016、2017財年）虧損，重鋼將被強制退市。不過，2017年重鋼終以扭虧為盈“脫帽摘星”，保住了上市公司的“殼”，但其中主要靠的是21億元的重組收益。

在尋找重組方時，重慶市政府和重慶鋼鐵對寶武鋼鐵寄予了很大期望。周竹平介紹，寶武鋼鐵基于行業(yè)龍頭地位，是要考慮行業(yè)發(fā)展并貢獻(xiàn)力量的。所以它會考量這件事，就組建了這支基金，目的就是促進(jìn)中國鋼鐵產(chǎn)業(yè)調(diào)整。

“我們有必要把重鋼救活。西南地區(qū)并無好的鋼廠，在鋼鐵布局上較欠缺。無論從規(guī)模，還是技術(shù)、員工素質(zhì)方面，重鋼在該區(qū)域是最優(yōu)秀的一家。若徹底破產(chǎn)了，也需布置一個新的鋼企。從這個意義上說，重鋼有活下去的必要性。”周竹平告訴經(jīng)濟觀察報，不過2016年末寶鋼武鋼剛完成合并，2017年其內(nèi)部事務(wù)非常之繁雜，也騰不出精力在市場上搞其他動作。

“四源合對重鋼的設(shè)備、運營管理、員工做了一些基本調(diào)查后，認(rèn)為主要是管理問題，因此它具備救活的可能性，盡管債務(wù)負(fù)擔(dān)重了一些，四源合盡了最大努力，設(shè)計了一個比較合理的方案，所以就接手了。”他說。

事實上，此前重鋼欲以資產(chǎn)重組方式化解危機，擬置出鋼鐵資產(chǎn)，置入渝富集團(tuán)持有的金融等資產(chǎn)。但終因重組方案復(fù)雜、債務(wù)巨大等原因而告終。據(jù)白波講，重鋼也曾考慮債轉(zhuǎn)股，但綜合考慮后，各方認(rèn)為這并不是一個特別好的方案。

利益調(diào)整與切割

背后隱藏著令人尋味的利益切割。

復(fù)牌一年后，重鋼超額完成了“止血”目標(biāo)。另一項重要工作是內(nèi)部調(diào)整與利益切割。

周竹平告訴經(jīng)濟觀察報，混合所有制很重要的是轉(zhuǎn)換體制、機制?，F(xiàn)在重鋼完成的只是體制轉(zhuǎn)換，由一個標(biāo)準(zhǔn)國企回歸到了一個真正的公眾公司。我們接手后，保留了國企的運行規(guī)范化、決策科學(xué)化、關(guān)心員工、重視公司文化建設(shè)等特點，同時引進(jìn)了一些非國企的文化，主要是兩點，在績效評價上的結(jié)果導(dǎo)向和對決策事項的強執(zhí)行力。在執(zhí)行層面，通過授權(quán)安排，責(zé)任落實到位，快速響應(yīng)，高效實施。在體制切換上無任何障礙，非常順利，是按資本屬性來的。但對原有機制的轉(zhuǎn)換就比較復(fù)雜。

“目前已把機制設(shè)定方面完成了。在執(zhí)行中要落實到每個員工，才叫真正完成轉(zhuǎn)換。若只是口頭上，或僅少數(shù)管理骨干理解，多數(shù)員工仍不接受或表面接受，這也不叫成功。”周竹平介紹，目前大家都愿意接受，但要完全轉(zhuǎn)換過來，還需時日?，F(xiàn)在才僅一年，時間短了一點。大致兩三年，新的文化和行為習(xí)慣應(yīng)該就能養(yǎng)成。

周竹平介紹，目前重鋼員工薪酬大致分三大類：一是核心管理層，大概100多人，其業(yè)績不僅和產(chǎn)品市場相關(guān)，也和資本市場相關(guān)聯(lián)。二是職業(yè)經(jīng)理人，其薪酬主要和產(chǎn)品市場相關(guān)，與資本市場脫鉤。三是員工收入原則上只升不降。

“去年重鋼所有員工收入都上升了，且比例較大。但優(yōu)秀人才仍不愿來重鋼，引進(jìn)管理人員并不多，主要是位置較偏遠(yuǎn)。”他說，所以管理團(tuán)隊是在原有基礎(chǔ)上的調(diào)整，行政管理層砍掉了三分之二，轉(zhuǎn)為技術(shù)管理人員，雖無行政級別，但收入未降低，不再掌握利益分配權(quán)了。他們肯定會不舒服，初期表現(xiàn)比較消極，但畢竟要有一個接受過程。

周竹平表示，總的來說，目前各項改革正在平穩(wěn)推，未出現(xiàn)激烈矛盾或正面沖突。一是由于大的文化導(dǎo)向使然，二是職工對原來管理方式很痛恨，樂于改變現(xiàn)狀。

除此之外，重鋼在重整中還面臨外部利益的博弈。

周竹平對經(jīng)濟觀察報說，我們在不到半年內(nèi)，把供應(yīng)商、銷售市場全轉(zhuǎn)換掉了，這是最大的利益博弈。因為重鋼一年銷售收入220多個億，成本差不多就200億，這是由不同利益主體構(gòu)成的。進(jìn)行轉(zhuǎn)換就是對利益的重新分配和切割，必須在最短時間內(nèi)完成。比起員工利益調(diào)整，這要大的多，也更殘酷。

其中，重鋼在西南地區(qū)重建了供應(yīng)采購系統(tǒng)。此外，采購方面也有一部分是使用寶武系統(tǒng)，但量較小，大部分用的社會力量。需注意的是，重鋼是通過調(diào)整供應(yīng)商標(biāo)準(zhǔn)更換供應(yīng)商的，各自對照，不達(dá)標(biāo)就退出，行業(yè)對此也很認(rèn)同。

“目前，這一切割過程非常平穩(wěn)。”周竹平稱，這得益于職工好的基本素質(zhì)和重慶市政府正面導(dǎo)向，“保駕”工作做的好。

新的一頁

重鋼未來的目標(biāo)是打進(jìn)行業(yè)第一方陣。

周竹平告訴經(jīng)濟觀察報，重鋼整體設(shè)定有三個階段，去年只做第一階段，不虧損，內(nèi)部各項工作捋順，進(jìn)入正常發(fā)展軌道。到目前為止，重鋼就做了這件事情。還沒開始跑，一年時間只是把軌道鋪好了。比如調(diào)崗位、換工種、換供應(yīng)商等，之后才可以站在起跑線上。2019年1月1日開始，重鋼正式開跑了。

“正因為有了這樣的基礎(chǔ)，今年才敢跑。否則，它不敢跑，也不能跑。”他說。

“目前這個廠區(qū)歷時十年多，是個新廠，設(shè)備都沒換過，只是做了維修，去年僅維修就花了12個億。”周竹平介紹，我們第二階段要做實力重鋼，提高產(chǎn)能利用率，改變硬件，追加一些投資。讓重鋼成為一家優(yōu)秀鋼企，打進(jìn)第一方陣。第三階段是智慧制造，周期可能會較長，現(xiàn)已開始啟動。“這些動作做完后，重鋼就具備了沖擊最優(yōu)秀企業(yè)的可能。”他說。

白波認(rèn)為，一是要在方案設(shè)計時，對于保留哪些市場化競爭類資產(chǎn)，剝離哪些業(yè)務(wù)進(jìn)行充分論證。實際上，在國有企業(yè)混改的過程中，不乏有許多國企企業(yè)出于各樣考慮，放棄旗下子公司或部分業(yè)務(wù)的并表權(quán)，實現(xiàn)混改后，子公司業(yè)績實現(xiàn)大幅提升。二是從企業(yè)治理機制上要實現(xiàn)改變，真正引入現(xiàn)代化董事會治理和精簡高效的治理機制；三是改變文化體系，創(chuàng)造以結(jié)果為導(dǎo)向的強調(diào)執(zhí)行效率和執(zhí)行過程嚴(yán)謹(jǐn)性的企業(yè)文化；四是建立風(fēng)險共擔(dān)、利益綁定的激勵機制，激發(fā)企業(yè)和員工的工作熱情。

“重鋼是一個上市公司，四源合是一個非上市的基金公司，但從一開始四源合董事會的設(shè)計就是按照國際上市公司方式來設(shè)計的。國企不太強調(diào)結(jié)果導(dǎo)向，而四源合是按市場化要求建設(shè)激勵機制，建立了真正市場化、結(jié)果導(dǎo)向的文化體系，而非流于形式，要把它傳導(dǎo)至重鋼。”白波對經(jīng)濟觀察報表示，我們有一大堆央企資金資源，但本身管理公司在管理時又是完全市場化，也非?；旌纤兄?，在做混改項目時，也能把這些很市場化的方式做進(jìn)去。

本文來源于經(jīng)濟觀察報，作者：董瑞強。