2019年下半年，美國經(jīng)濟預計將步入周期拐點的上半程，美聯(lián)儲的政策組合將大概率從“快加息+慢縮表”切換為“慢加息+快縮表”。

對于美聯(lián)儲而言，近年的加速加息依仗逆市之勇，而未來的有序降速則更需順時之智。

2018年11月9日，美聯(lián)儲議息會議按兵不動，重申與經(jīng)濟走勢相匹配的漸進式加息路徑。從經(jīng)濟走勢來看，2019年下半年，美國經(jīng)濟預計將步入周期拐點的上半程，而國內(nèi)外政策環(huán)境的演變也將強化經(jīng)濟增速“前高后低”的趨勢。

2019年加息有望“先快后慢”，美聯(lián)儲的政策組合將大概率從“快加息+慢縮表”切換為“慢加息+快縮表”。2018年11月9日，美聯(lián)儲議息會議聲明與9月份議息會議基本一致，因此9月份的點陣預測有望繼續(xù)提供有效的前瞻指引，即2019-2020年每年加息次數(shù)或?qū)u次下調(diào)，符合我們此前預測。由此結(jié)合以下兩方面因素，我們進一步推斷，加息節(jié)奏由快變慢的轉(zhuǎn)折點將大概率位于2019年年中。

第一，美國經(jīng)濟周期拐點臨近。走過復蘇強勁的2017-2018年，2019年美國經(jīng)濟將遭遇前期政策刺激的消退和貿(mào)易摩擦成本的顯現(xiàn)，有望漸次回落到較為緩慢的長期增長通道。而2020年則將接力成為周期拐點的下半程。由此，2019年年中開啟加息降速，將是美聯(lián)儲的應時之變。

第二，美國內(nèi)外政策環(huán)境轉(zhuǎn)變。從中短期來看，今年10月美股市場的大調(diào)整，證明了貿(mào)易保護主義正在對美國形成強力反噬。隨著民主黨奪下眾議院多數(shù)，特朗普政府將遭到真正的掣肘，進一步

減稅和基建恐將受限，從而造成美國財政刺激的政策斷檔。受上述政策因素的影響，2019年上下半年，美國經(jīng)濟增速“前高后低”的落差有望擴大，進一步增強了年中加息降速的合理性。

有鑒于此，2019年美國加息進程將呈現(xiàn)“先快后慢”的特征。今年第四次加息將大概率在12月落地。此后至2019年6月，美聯(lián)儲有望維持每季度加息一次的快節(jié)奏，再完成兩次加息。而在2019年6月之后，加息節(jié)奏將漸次放緩，2019年下半年將擇機僅進行一次加息。

從美聯(lián)儲自身的政策邏輯來看，2017年以來頂住市場壓力、果斷推進的“快加息”，一是為了盡快穩(wěn)定通脹，二是為了修正長期貨幣寬松導致的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性扭曲。至2019年年中，上述兩大目標均有望穩(wěn)步實現(xiàn)，政策組合轉(zhuǎn)向“慢加息+快縮表”的內(nèi)在條件趨于成熟。

綜上所述，以年中為轉(zhuǎn)折點，2019年美聯(lián)儲加息將大概率沿循“先快后慢”的節(jié)奏。而在全球復蘇踟躕和危機回潮的大背景下，這一節(jié)奏之變有望使2019年大類資產(chǎn)走勢出現(xiàn)兩階段的分化。

第一，對于美債而言，收益率曲線有望在2019年上半年維持平坦化，此后伴隨加息降速、縮表提速，逐步開啟陡峭化進程;

第二，對于美元而言， 在“快加息”延續(xù)的階段，美元指數(shù)短期內(nèi)仍將維持高位振蕩。此后，隨著“慢加息”預期逐步被“Price-In”，美元指數(shù)將漸次轉(zhuǎn)入易跌難漲的下行通道，并且2019年下半年的下行空間將大于上半年;

第三，對于新興市場而言，部分貨幣短期內(nèi)仍將承壓。根據(jù)我們測算，2019年新興市場排名前十的危險貨幣依次為：越南盾、墨西哥比索、白俄羅斯盧布、南非蘭特、委內(nèi)瑞拉玻利瓦爾、阿根廷比索、巴西雷亞爾、沙特里亞爾、土耳其里拉、印尼盾。2019年上半年，上述貨幣的風險值得高度警惕。至2019年下半年，伴隨美元指數(shù)的走弱，新興市場貨幣風險將邊際紓緩，部分基本面扎實、外債依賴度小的新興市場國家有望率先迎來本幣幣值的企穩(wěn)反彈。

[編輯 鄭欒 E-mail:sjplzl@163.com]